中金：1-2月经济数据、宏观政策与资产配置解读

　　中金：1-2月经济数据、宏观政策与资产配置解读1—2月数据远超市集预期。改日经济情景若何演变？泉币、财务、羁系计谋走势是否于是而改造？各样资产价钱何去何从？

　　1-2月经济数据远超市集预期，显示稳增进计谋激动下，叠加马上过年和疫情精准防控，经济企稳回升。从坐蓐端来看，固然基数斗劲高，但工业添加值超预期。2022年1-2月工业添加值同比为7.5%，而2021年12月当月同比为4.3%，2021年1-2月两年复合增速为8.1%。从构造上来看，跟2021年12月当月同比增速比拟，创设业边际功劳最大。此中老手艺财富同比(电气机器及器械创设业、医药创设业、汽车创设业等)增速改良较众；采矿业正在保供稳价计谋的激动下也有较大改良。从需求端来看，满堂固定资产投资正在低基数下超预期，主因基筑和地产显露较好，而创设业投资合适预期。社会消费品零售总额同比增进6.7%，较昨年12月加快5.0个百分点，比2021年两年均匀增速加快2.8个百分点。

　　从就业境况来看，1、2月城镇新增就业和考核赋闲率都斗劲稳固，可是16-24岁赋闲率为15.3%(2021年12月为14.3%)，显示构造性就业压力仍大。而3月此后，宇宙众地浮现疫情反弹，本土新增确诊病例数目和影响局限均为近两年新高。3月3日起，本土新增阳性病例数联贯破百，3月10日破千；截至3月14日，浮现疫情的地级市GDP占比依然抵达38.8%，而上一轮的高点(2021Q3)低于20%。从史籍上疫情省份与无疫情省份的GDP增速比拟来看，咱们猜度疫情大约会对单季度GDP增速变成0.3-0.7ppt的负面挫折。3月12日，宇宙疫情防控事业电视电话集会恳求，疫情较重区域要“从厉从紧”展开防控事业。近期高频数据显示，市内和跨区域职员滚动均浮现速捷下滑，餐饮、购房等线下消费行动也有所回落，消费也许受到疫情反弹的压制。各地也相应出台了较为庄厉的管控步调，如深圳公交地铁整个停运、非须要不离深，上海非须要不离沪。

　　由于疫情挫折，咱们估计一季度GDP同比增速为5.0%驾驭，低于咱们原先预测的5.7%。1-2月超预期的经济数据并不会改造稳增进计谋的延续发力。两会事业通知显示，本年财务力度将显然加大，正在此境况下，泉币计谋宽松的大偏向稳定，其节律与力度将视财务计谋发力速率与经济苏醒境况而轻巧调治。

　　近期，外部俄乌地缘形式仍正在僵持、“滞胀”概率陡增，海外羁系危害不停发酵导致中概股动荡影响中邦市集；内部中邦疫情众点散逸，给“稳增进”带来新挑拨，外里部身分配合效率下，市集心绪转弱，A股及港股浮现显然回调，板块普跌，北向资金延续净流出。

　　往前看，市集企稳的信号或要求是什么？咱们感应归纳宏观身分、心绪、根本面、生意层面等方面的经历，可能闭怀如下几个方面的身分：1)“通胀”危害浮现阶段性边际缓解，迥殊是地缘形式浮现边际蜕化、不再不停恶化；2)疫情情景是否渐渐安靖；3)“稳增进”计谋加力；4)市集估值抵达史籍区间相对非常程度；5)市集生意心绪降温，成交相对萎缩，A 股日成交量萎缩至7000亿元或更低的程度并延续一段时分。市集估值简单并不行行为市集企稳睹底的判决身分，更首要的是主导市集的宏观身分要浮现边际踊跃的蜕化，后续咱们将从上述角度跟踪市集的发达，来判定市集是否渐渐阶段性睹底。

　　咱们正在周一早颁发《“滞胀”复盘及对此刻的启迪》焦点通知。短期地缘事务等身分导致的供应危害仍存正在较大的不确定性，加剧通胀危害的同时也许也会压制改日环球总需求，海外“滞胀”情况概率也许正在加大；邦内疫情仍正在演绎；市集急速回调后短期有反抽的也许，但联系危害并未统统废止的配景下，市集心绪也许仍难体系改良。正在滞胀情况中，股市走势与通胀发现反向走势，咱们估计市集阶段进展也许需求恭候通胀压力及地缘形式边际缓解，潜正在侦察窗口期也许是改日2-3个月。

　　中期而言，中邦市集希望呈现相对韧性，开始中邦所处增进与计谋周期相对有利，“稳增进”计谋储藏空间相对充塞，后续“稳增进”计谋不停发力，增进正在二季度驾驭也许渐渐改良；其次中邦市集绝对估值处正在史籍相对低位，与其他紧要市集比拟相对估值也具有吸引力；终末中邦的通胀压力相对可控，行为环球首要的创设业大邦，具有环球最大、相对较全的财富链，只消中邦不停钻营科技更始、财富升级的趋向稳定，正在环球供应危害中中邦市集也许会相对更有韧性。

　　构造上，咱们以为低估值“稳增进”板块也许会有相对收益，若改日宏观层面供应危害渐渐缓解，增进预期慢慢企稳，派头也许渐渐重回景心胸较高的发展派头联系界限。此刻闭怀三个偏向：

　　1)计谋发力潜正在有撑持的界限，搜罗基筑、地产稳需求联系财富链(筑材、兴办、家电、家居等)、券商金融等；

　　2)2021年调治较众、估值不高、中长久前景仍光后的中下逛消费，自下而上择股，搜罗家电、轻工家居、汽车及零部件、农林牧渔、医药等；

　　3)创设发展板块，搜罗新能源汽车、新能源及科技硬件半导体等，危害已有所开释，进展待海外“通胀”危害边际缓解。

　　后续咱们将不停跟中地缘事务、海外计谋及疫情、中邦稳增进落地及疫情境况来归纳评估市集的潜正在道途及构造。

　　前2月经济数据大幅好于预期，不只工业坐蓐反弹至高位，并且消费和投资也显然改良，加倍是房地产投资速捷上升。留意到虽然固定投资大幅反弹，可是联系中观行业显露较为疲软，这也许是由于许众项目会合上报统计，可是并没有真正酿成实物事业量。咱们偏向于云云判辨前2月数据：本年政府延续夸大稳增进，地方债和信贷等资金投放较早，许众项目会合上报开工，带来统计上投资速捷反弹；因为前期稳增进预期较强，工业品价钱上涨而坐蓐利润较好，跟着下逛补库导致库存低浸，工业企业坐蓐意图较强，正在供应束缚削弱配景下，工业坐蓐增速显然回升。看待3月来讲，一方面要侦察后续实正在需说情况，比如兴办钢材和水泥需求走势，工程机器出售和运转境况；另一方面也要闭怀经济面对的两个新的危害点，搜罗俄乌交兵的影响，以及邦内疫情影响。

　　一季度债券收益率先下后上，总体处于低位轰动之中，这背后紧要是市集面对两个抵触点，第一个抵触是，短期稳增进计谋正在发力，可是房地产市集还正在速捷下行，市集纠结经济能不行企稳；第二抵触是，收益率点位无间很低，各式利差也压的很低，可是筑设需求很强，投资者纠结能不行配。咱们以为短期震撼确实很难操纵，投资者可能更闭怀中期走势，这里主旨照样要看房地产，目前房地产计谋照样没有显然松开，后面经济压力照样会斗劲大，泉币照样需求宽松。看待有筑设需求的投资者，咱们照样倡议踊跃筑设，即使短期数据好少少，央行泉币计谋基调仍是偏松的；看待筑设压力不大的投资者，咱们倡议可能持仓不动，不必为短期数据所扰动，虽然短期没有进一步松开，可是经济下行危害还没有统统废止，危害资产延续下跌，改日机遇仍正在债券这边，后面照样可能踊跃闭怀生意机遇。

　　2022年伊始，海外能源市集供应危害陆续，从1月的利比亚原油超预期减产、印尼煤炭出口禁令，到2月的俄乌地缘冲突激发俄罗斯油气供应忧愁，海外油气进口价钱陆续提拔，我邦邦内保供稳价压力有所加剧。

　　海外能源价钱上涨加重我邦油气进口担负。我邦对海外原油和自然气的进口依赖水准较高，2021年我邦原油和自然气的对外依存度永别高达74%和44%。2022年1-2月，我邦原油净进口量为1058万桶/天，同比低浸5%，但进口金额抵达3229亿百姓币，同比增进高达39.8%。自然气则累计进口276亿立方米，同比低浸4%，但进口金额抵达841亿百姓币，同比添加77.5%。往前看，地缘形式对能源市集的扰动仍未结果，咱们提示闭怀海外油气价钱上涨对邦内市集的传导效应，短期内或将对邦内油品价钱酿成较强拉升。

　　油品消费显露瓦解，自然气需求渐近淡季。油品方面，2022年1-2月我邦原油加工量为1404万桶/天，同比下滑约1.1%，环比根本持平。分种类来看，咱们追踪的邦内外观消费目标显示此刻我邦汽油、柴油的外观消费仍处扩张区间，2021年四序度外观消费量永别抵达了308和420万桶/天，录得同比增进22%和37%。相较之下，石油需求仍处延续下行通道，而即日宇宙众地的疫情屡屡或将进一步对住户出行和石油消费酿成拖累。其余，我邦制品油出口需求仍显疲软，2022年1-2月我邦制品油净出口范畴仅为36万桶/天，同比下滑62%。自然气方面，2022年1-2月我邦自然气外观消费量永别为340和308亿立方米，较2021年同期同比理解低浸0.5%和17.5%，根本延续季候性回落趋向。

　　有别于油气，我邦煤炭自给率较高，但此中来自印度尼西亚的占斗劲高。岁首此后的海外供应危害有所升温，搜罗印尼的煤炭出口禁令、俄乌形式与澳大利亚煤炭主产区洪灾等。我邦煤炭进口受到显然扰动，1-2月我邦进口煤及褐煤3539万吨，同比下滑约14%。邦内产量方面，2022年1-2月我邦原煤产量6.9亿吨，日均产量1164万吨，同比增进10.3%，环比低浸约6%。此刻沿海八省库存天数与内陆17省库存天数均较史籍同期更低，煤炭价钱支柱较强。但春节后产地供煤渐渐还原，且下逛需求根本步入淡季，因此咱们估计价钱上行压力希望趋于缓解。

　　钢材方面，2022年1-2月粗钢产量15786万吨，日均产量268万吨，同比低浸约10%，环比昨年12月低浸1.7%，同比降幅较昨年12月扩展了3.2个百分比。生铁产量13213万吨，日均产量224万吨，同比低浸约10.8%，环比昨年12月低浸3.7%，同比降幅较昨年12月扩展了5.4个百分比。

　　据咱们测算，2022年前2个月外观消费量同比下滑约8%，环比12月下滑约2.9%，同比降幅较昨年12月扩展了1.4ppt.海闭数据显示，1-2月钢材进口和出口永别同比下滑7.8%和18.8%。

　　原资料方面，2022年前2个月进口铁矿石18108.3万吨，同比持平，但进口金额同比大降36.1%。焦炭产量7436万吨，同比下滑约7.6%。

　　本年前两个月，受宏大赛事与采暖季限产影响，满堂钢铁产量仍受到必然束缚，叠加昨年同期的高基数，同比仍有两位数的跌幅。消费方面，1-2月是守旧淡季，从高频的周度消费量、筑材成交量与兴办工地复工率等目标来看，此刻下逛需求仍正在从淡季向旺季切换的经过中，但同比来看较昨年更弱。此刻，玄色金属市集仍支撑供需两弱的情景，固然高频的下逛需求数据偏弱，但统计局宣告的地产与基筑数据大超市集预期，叠加稳增进计谋的加码，对玄色金属需求预期也许酿成正向提振。但需闭怀近期疫情屡屡对需求的拖累，以及后期需求预期的兑现境况。其它，跟着采暖季结果，外部产量束缚也许削弱，对原资料需求也将提振。

　　昨年12月至今，邦内有色金属价钱对供应危害事务订价相对较低，涨幅低于海外。邦内净进口种类铜、铝、锌、镍进口节余窗口纷纷紧闭，据上海金属网，已有保税库库存流向海外市集。咱们以为海外供应告急的情况也许延续，通胀生意升温，而邦内受益于疫情防控较好、能源本钱相对安靖、运输和供应链本钱相对较低，价钱缺乏大幅跟涨的根柢。

　　《政府事业通知》中提到“能耗强度方针正在”十四五“经营期内兼顾侦察，并留有适宜弹性，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量局限以”十四五“并留有弹性”[1]。比拟2021年，本年“能耗局限”计谋也许更灵巧化，避免“一刀切”减产。以受昨年“能耗双控”减产影响最大的电解铝行业为例，遵照咱们的供需平均，即使不探讨俄乌冲突带来的供需影响，本年筹划中的新增供应将紧要来自于南美、俄罗斯、马来西亚以及中邦的冶炼厂增产和复产，但环球供需缺口较2021年仍有所扩展。目前来看，中邦铝厂现金利润较高，复产踊跃性较大。遵照WoodMac，截至目前邦内已有88万吨产能复产爬坡，也许正在二季度功劳邦内增量。但咱们以为邦内复产的产量或难以增加欧洲产量省略以及潜正在的俄罗斯供应危害。固然需求端因价钱偏高有所滞后，但尚未出实际质意思上的需求损害。基于目前的境况，咱们以为2022年环球铝供需缺口仍将扩展。

　　其它，遵照SMM调研结果，因为镍价上涨，已有一面镍盐厂因利润较差主动减产。从原料占比上看，2月份镍豆及镍粉应用占比受经济性影响显然下滑，一面企业外现，服从此刻镍价，镍豆3月份起甩手不停采购，暂停熔解产线月份坐蓐境况不确定性较大，原料供应忧愁添加。

　　玉米：据USDA3月供需平均外数据，2021/22年度环球玉米产量估计为12.06亿吨，较2月估计上调0.07%，但因为邦内消费调增0.12%至11.97万吨，启发出口低浸1.85个百分点至2.00亿吨。2021/22年度美邦玉米产量估计为3.84亿吨，出口量为6350万吨，出口量的上涨启发美玉米邦内库存低浸至3675万吨。邦内方面，据农业屯子部3月供需平均外数据，2021/22年度玉米产量为2.73亿吨，邦内消费总量2.89亿吨，赢余483万吨，各项目标均与上月预测依旧一律。

　　大豆：据USDA3月供需平均外数据，2021/22年度环球大豆产量估计为3.54亿吨，较2月估计明显低浸2.76%，紧要是因为南美主产邦巴西及阿根廷大豆预测产量的显然低浸，美邦除出口量涨至5688万吨导致期末库存低浸至777万吨外其余数据均未改造。据海闭总署数据，因为巴西降雨导致出口延迟，我邦本年1-2月大豆进口量为1341万吨，同比低浸0.8%。截至2月28日，口岸进口大豆库存为702.89万吨。据农业屯子部3月数据，2021/22年度我邦大豆产量估计为1640万吨，年度大豆赢余估计17万吨，均与上月预测持平。

　　生猪：截至2月28日，宇宙外三元生猪均价为12.5元/千克，较上月同期低浸9.42%。整个来看，各地外三元生猪出厂价均有分别水准的上涨，2月28日辽宁、河南、四川、湖南、广东外三元生猪出厂价永别为11.85元/千克，12.1元/千克，12.15元/千克，12.3元/千克，12.7元/千克，环比永别下跌7.95%，13.64%，6.3%，11.3%，4.59%。总体来看，2月生猪价钱照样处正在春节后淡季下跌区间。

　　棕榈油：据MPOB2月供需数据，2月马棕产量为113.7万吨，较上月环比低浸9.26%，出口较上月下滑5.32%至109.8万吨，同比添加22.44 %，处于史籍同期偏低程度，可是对中邦出口环比上涨17.2%至8.8万吨。

　　出售、投资数据好于预期，但根本面满堂苏醒节律仍须侦察与确认。1-2月宇宙商品房出售面积同比下跌9.6%，跌幅较2021年12月收窄6ppt，投资竣事额转增3.7%(2021年12月-13.9%)，根本脸蛋标显露满堂好于预期。另一方面，高频数据显示样本都市1月及2月新房出售面积同比跌幅均超-30%，Top100房企(克尔瑞口径)1-2月出售金额同比跌幅超-40%，且趋向上二者均较2021年12月进一步走弱，该趋向与咱们近期楼市与房企调研反应一律。探讨统计局数据与高频出售数据(搜罗样本都市和房企出售数据等)趋向存正在必然区别，且开年数据往往震撼较大，咱们提示根本面苏醒势头仍须进一步侦察与确认。

　　计谋端后市仍须踊跃调治，但发力节律与力度也许弱于预期。探讨“稳增进”方针及房企信用题目的延续演绎，咱们以为计谋端仍须正在撑持合理住房需乞降劝导题目房企资产办理等方面予以更众正向调治，但后市发力时点也许较晚且力度也许弱于预期。整个计谋步调方面，咱们以为后市金融类计谋延续发力仍可期望，这既搜罗需求侧加快住户按揭投放、劝导房贷利率下行，也搜罗供应侧提拔优质龙头收并购意图、纾解房企信用端危害；而住筑类计谋(比如限购恳求、限售年限等)受此刻低库存下的束缚房价压力影响，短期正在热门都市的松开空间相对有限。

　　二季度根本面显露也许仍以震撼为主，短期仍须闭怀民营房企信用危害演绎。探讨到此刻行业根本脸蛋标显露疲弱、计谋调治节律或慢于预期，叠加疫情屡屡对房企开盘的影响，咱们估计二季度新房出售或仍发现底部轰动态势，至下半年方希望慢慢企稳回升，而投资端目标的修复将特别滞后。正在此配景下，民营房企的现金流压力和信用危害短期也许仍难以取得有用停止，行业出清仍将延续。

　　2022年2月我邦挖机销量2.45万台，同比下滑13.5%，降幅收窄7ppt；此中邦内销量1.7万台，同比下滑30.5%，降幅收窄17ppt；出口销量7,431台，同比增进98%，增速环比持平。预计2022年，咱们估计开掘机行业内销需求同比低浸约20%至21万台，出口销量同比增进30%至8.8万台，终年销量合计约30万台，同比小幅下滑约13%。

　　剔除春节身分，2022年1-2月挖机销量4万台，同比下滑16.3%；此中邦内销量2.5万台，同比下滑37.6%，出口1.5万台，同比增进101%。满堂显露合适预期。

　　分机型构造来看，2月中大挖销量同比降幅为40~50%，降幅环比收窄；同时，2月邦内小挖销量同比降幅为21%，讲明市政工程、农田水利等小挖的运用下逛滥觞企稳。从诈骗小时数来看，2月份小松诈骗小时数同比正增进9.2%至47.9小时，趋向与咱们此前预期一律。1~2月份小松诈骗小时数累计为118小时，同比下滑23%。

　　近期咱们举办了紧要厂商的调研，从3月份需求还原境况而言，满堂较为理思，开掘机器、起重机器、混凝土机器出货量同比降幅希望延续收窄。咱们估计3月份工程机器诈骗小时数也希望进一步企稳。

　　短期而言，4月份会合披露的年报一季报也许仍有事迹危害，但从此行业希望逐季改良；中期来看，咱们估计改日三年，我邦开掘机行业销量希望安靖正在30万台驾驭。

　　通用筑立紧要宏观景气目标搜罗工业企业利润、PMI等；从PMI走势来看，2月中采PMI为50.2，环比上升0.1ppt，发现小幅改良。

　　从微观企业数据来看，2月上银科技/台达电/亚德客营收同比永别增进31.5%/25.9%和21.9%，增速环比永别提拔9ppt/20ppt/30ppt，显露出回暖的趋向。

　　其余，中观数据显示，1月份日本对中邦工业机床出口金额同比增进26.8%，环比增进12.2%，也显露出我邦工业企业血本开支的韧性。

　　长久来看，我邦自助品牌呆板人市集占据率仍有较大的提拔空间，目前约为28-30%，迥殊是众闭节高端产物以及主旨器件有待冲破。

　　众人好，邦度统计局宣告2022年1-2月固定资产投资数据，1-2M22城镇固定资产投资同比+12%，增速环比昨年12月提升10个点，此中广义基筑投资同比增进11%，较12M21的6%提拔5个点。广义基筑投资中，交通运输、电热燃水、水利市政竣工端庄增进，永别同比增11%、12%、6%，属于广义市政的教导、卫生、文明投资增速更高，永别达+20%、29%、9%

　　财富链终端数据与基筑投资增速存正在区别。与此同时筑材和工程机器数据仍发现必然的下滑，与基筑投资的较速增进酿成比拟。咱们以为一是像水泥、钢铁、玻璃、工程机器等兴办财富链数据也许受到地产基筑双重影响，一正一负相抵消，难以判定此中单项的趋向；二是同比增速也许受疫情、春节等影响存正在基数题目，咱们策画3年复合增速，则前2月基筑同比增速约2%。

　　基筑行业招投标及央企订单数据边际改良。咱们判定前2月基筑行业景气较3Q21、4Q21不停边际改良，从咱们统计的全行业基筑招投标数据来看，1-2M22同比+3%，较3Q21的-23%、4Q21的-6%不停发现边际改良趋向。此中前2月招投标拆分界限来看，交通、市政、电力永别同比+18%、-6%、+30%，交通和电力招投标行动均发现边际向好趋向。央企月度订单层面，同比增速由 3Q21的-17%、4Q21的+13%，到前2月累计同比增进12%，增速延续高位，显露宇宙宏大项目正在本轮稳增进中率先发力。

　　资金端，咱们侦察到专项债仍正在发力。1M22、2M22、3M22至今专项债净融资4802亿元、3844亿元、2176亿元，累计净融资1.1万亿元，3Q21、4Q21、1Q22联贯三个季度专项债净融资额正在1万亿以上，且咱们统计投向基筑的比例支撑正在45%-48%高位。上周财务部披露2022年财务预算，终年日常民众付出26.7万亿元，同比增进8%、政府性基金付出预算13.9万亿元，同比增22%，显露政府加大财务付出力度、支柱投资稳固增进的决定。城投债方面，2月单月净融资1200亿元，较1月的2800亿元有所回落。

　　向前看，咱们不停看好后续季度的基筑投资增速上行。紧要探讨到中心定调稳增进、终年5.5%GDP增进的方针、以及前期的资金项目激动，估计1Q、2Q基筑投资景气希望依旧高位。

　　地产、基筑投资端的统计局数据显然好于市集预期，但正在筑材这边的反应照样滞后的；1-2月水泥产量下滑18%，玻璃的景心胸也偏弱，注明地产和基筑的兴办行动相对还斗劲弱势，需求时分传导；其余市集较为忧愁筑材板块的本钱压力。咱们以为，计谋稳增进的立场是很是执意的，短期弱需求+强通胀带来的焦躁和超卖也意味着筑设机遇。终年来看，咱们仍看好消费筑材龙头正在超卖后的估值修复空间，以及下半年完成链需求还原带来的玻璃板块旺季行情。

　　水泥板块需求同比仍偏弱，但节后复价落地优异。1-2月水泥需求下滑18%，和咱们跟踪的按阴历算高频数据是一律的，宇宙均匀出货率环比上升11.3ppt至57%(vs.阴历昨年同期出货率约8成，公历大致同比相当)，固然发货依然偏弱，但受益于优异的错峰管控，大一面区域库存并不高，跟着沿江熟料四轮提价累计100元/吨落地，南方区域(迥殊是华东区)水泥价钱的抬升希望端庄落地，优异的区域体例使龙头对煤炭涨价的传导本领较强，希望对板块估值酿成较强的支柱。咱们调研走访的水泥龙头大一面预期终年需求下滑仅正在5%驾驭，而且跟着稳增进力度的加码，以为下半年的需求将显然好于上半年。对终年龙头节余支撑高位咱们仍有强信念。

　　玻璃板块，1-2月平板玻璃产量同比+2%，玻璃厂库、社库的库存均略有上升，厂库数据亲昵1个月，短期市集也许顾虑隐性库存带来的价钱危害，以及石油焦、煤气、自然气等燃料价钱超涨带来的节余压力。年内咱们看好稳增进基调下，前期滞后的完成需求将慢慢修复，由此支柱玻璃需务实质还原。从本钱看，正在环球通胀周期拉长+双碳配景下，咱们以为终年能源价钱将支撑高位，企业本钱管控差异也将特别凸显。下半年咱们很也许会看到阶段性的供需再次错配，希望成为下半年涨价行情的有力催化剂。于是终年对玻璃不宜过分消沉。

　　重心提示玻纤行业景心胸延续超预期的也许，固然电子布价钱依然偏弱(电子布价钱主流报价降至3.7元/米上下)，但粗纱景心胸依然超预期繁荣，一方面受益于风电的高景心胸；另一方面，能源涨价对玻纤龙头企业对欧洲同行的影响较大，使其本钱上升，探讨到热塑纱下逛为新能源车，外里需均繁荣，这使得邦内龙头受益于出口取代的繁荣需求。

　　消费筑材：咱们以为上半年消费筑材龙头满堂需求+本钱端仍有事迹压力，从估值和咱们调换的市集预期上看，众人对本年的原资料价钱、地产暴雷和基筑不足预期的危害依然大一面探讨正在股价中，但B端消费筑材龙头从依赖地产转换动能到非房赛道，进一步竣事渠道下浸、提拔非房市占率，竣工长久发展的逻辑依然建设，跟着两会开释进一步逆周期调整的信号，计谋稳增进力度不停加码、以及大宗涨价的危害进一步正在股价中显露，短期的回调也许会带来斗劲好的逢低吸纳机遇。

　　需求端：满堂显露高出咱们的预期。1-2月全社会用电量延续增进，正在昨年的22.2%的高基数境况下，竣工同比增进5.8%。此中一产、二产、三产永别同比添加12.8%、3.4%和7.2 %；住户用电同比增进13.1%。可能看到三产和住户对全社会用电量增速拉动较强。

　　发电端：1-2月宇宙发电量同比增进4.0%，除风电受资源要求影响同比低浸7.6%外，水电修复竣工同比增进8.2%，火电同比增进4.3%，核电同比增进9.6%，光伏同比增进6.5%。

　　光伏财富链：2月受下逛需求支柱，硅料、硅片、电池价钱延续上涨。组件价钱高位持平。

　　1)硅料：从1月末243元/千克涨至2月底248元/千克。3月中上旬，随下逛硅片症结新产能渐渐开释，硅料需求有增无减，硅料价钱企稳微涨，上周(3.11)硅料报价持稳于249元/千克。

　　2)硅片：满堂价钱蜕化趋向小幅上涨，2月市集报价上涨0.15-0.3元/片不等。龙头方面，隆基2月25日、3月7日两次上调报价。

　　风电财富链：2月风机中标价钱正在1500-2000左近，延续1月此后的趋向，较昨年同期和昨年四序度此后不停下行。

　　火电：煤炭价钱调控力度明显巩固，利好煤炭市集预期束缚。中长久煤价合理震撼区间好于预期，5月起实践，3-4月份将重心落实长协合同的签署，中长久生意价钱合理区间局限局限正在每吨570~770元(含税)。咱们以为该区间局限将使得电企正在此刻电价下更有利可图，安靖用煤本钱。改日，邦度发改委将选用供需跟尾、储藏模糊、进出口调整、运输妥洽等归纳步调，煽动煤价合理运转。

　　绿电：财务部2022年预算草案全文中，已将新能源补贴资金缺口题目列入，咱们以为本年该史籍遗留题目将会取得得当的调节，根本面角度将有用改良各大电力企业的现金流，支柱项目速捷促进，同时从估值角度，补贴的下发彰显了政府对绿电投资的撑持，以及减轻市集众年顾虑的应收坏账危害。

　　一季度电力节余受高煤价、风电资源影响较大，存正在压力。可是往前看，利好催化较众。咱们以为鼎力度管控步调落地叠加供暖季后用煤需求进入淡季，煤价将趋向下行、回归合理。其余，长久来看，电力市集化机制渐渐圆满后，咱们估计火电希望正在现货、辅助任事、容量电价等众症结取得可延续的特殊收益。

　　中电联统计数据显示2021年宇宙电网工程装备投资竣事4,951亿元。近期邦网提出22年筹划电网投资5012亿元，较21年筹划投资额添加8.8%。政府事业通知提出“提拔电网对可再生能源发电的消纳本领”，咱们执意看好新型电力体系配景下电网投资向好，“十四五”岁月电网投资年均复合增速希望抵达7-8%，投资重视配电网、数字化、特高压等重心症结。2022年2月，邦度发改委显然“对‘十四五’经营确定的宏大工程，加大前期事业力度，务求尽速开工装备”。跟着戈壁、荒原、沙漠大基地项目经营落地，特高压直流外送通道装备希望提速。咱们估计2022年或有众条特高压直流取得批准并开工，或为特高压主旨筑立龙头企业带来可观营收增量。其余，政府事业通知正式稿添加了“强化抽水蓄能电站装备”，抽水蓄能仍是此刻最为经济、成熟的储能手艺之一，咱们以为“十四五”希望迎来高速开展期，到2030年装机范畴抵达120GW以上。

　　邦内方面，遵照公司调换及三方数据，1月邦内光伏新增装机：户用或2GW(vs.1M21 300MW)，散布式4GW+，地面2GW+(vs 1M21 1GW+)，满堂光伏新增装机同比增进200%以上，高出市集预期。预计终年，咱们看好随硅料产能正在二季度以及下半年渐渐开释，财富链价钱下谋杀激需求增进，基准情况邦内需求80GW，户用30GW(+50%YoY)+工贸易10GW(+40%YoY)+地面40GW(+60%YoY)。海外方面，咱们以为正在美邦生意预期消沉睹底，俄乌地缘冲突或加快欧洲能源转型，电价延续上涨身分下，看好2022年需求同增30%至140GW。

　　预计终年，咱们以为风电装机和招标需求延续强劲，此中陆优势电项目较好的回报率，叠加大基地等经营延续促进，长久增进空间也较为可观。海优势电开展历程延续超预期，咱们统计自2021年9月此后公然信息依然披露了起码15GW的平价海风项目，紧要散布正在广东、山东和浙江，正正在不断招标中，各省经营也正在不断出台。

　　2022年终年咱们估计邦内希望兑现60GW以上的装机(同比+33%)以上的招标需求，此中海优势电的招标量希望抵达15GW(同比+300%)左近。短期来看，一季过活常是风电的淡季，叠加原资料价钱高位，风机和零部件症结的节余存正在挑拨，预计3月往后原资料价钱有下行空间，财富链节余希望渐渐修复。

　　此刻时点，咱们看好风电筑立创设板块全财富链的显露，倡议闭怀：1)贸易形式较好、营业空间更大的塔筒、海缆和整机症结；2)延续受益于环球风机大型化趋向和原资料价钱低浸的头部风机零部件企业。

　　排产数据上，本年1季度锂电池财富链排产数据环比昨年四序度满堂稳中有升，各症结一线企业总排产数据上，电池、正极、负极、隔阂、电解液环比昨年四序度永别提拔25%、16%、30%、21%、8%，满堂速于2021年前三季度单季度增速，这照样正在昨年四序度高基数根柢上博得的结果。咱们以为可能从两个视角去解读：一、服从电池资料排产到装机约一个季度时滞，排产数据稳中向好响应下逛主机厂的订单并未浮现下滑或者放缓；二、从构造性来看，各症结龙头增速优于行业均匀，也显露出龙头根本面确切定性上风。

　　装机数据上，服从CABIA的统计数据，2月邦内动力电池装机量13.7GWh，同比上升145.1%，环比低浸15.5%，21年2月邦内装机量环比1月低浸21.6%，本年降幅低于昨年。其它三元装车5.8GWh，同比上升75.6%，环比低浸19.9%；磷酸铁锂装机7.8GWh，同比上升247.3%，环比低浸12.3%。

　　价钱方面，受近期邦际事务性挫折影响，2月此后上逛锂、镍、钴等资源品依然浮现了必然幅度涨价，响应到电池本钱边际上有所提拔，但一方面电池厂一季度不断开启与主机厂涨价洽商，目前看电池终端价钱依然滥觞发现上涨趋向，遵照CIAPS统计，截止到3月14日铁锂、三元电芯价钱环比21年尾永别涨23%、7%，希望将本钱压力合理传导；另一方面主机厂也滥觞摸索性涨价，将本钱压力往消费终端传导，目前从电池财富链排产、装机数据看，并不行下价钱反噬需求的判定，其它近期油价上涨，导致燃油车应用本钱有所上升，从相对经济性看，电动车逐鹿力未睹得减少；终末探讨各症结龙头企业对财富链掌控本领较强，资源、原资料起原和订价方法额外众元化，大企业实践价钱和加权均匀采购价钱会比现货散单价钱低不少。

　　投资倡议上，闭怀一季报潜正在超预期症结，参照4Q21企业事迹境况，咱们估计本年一季度锂电池龙头、正极企业库存收益仍会额外明显；长久视角闭怀供需体例明晰，景心胸延续性强的症结如隔阂、铜箔等。

　　1-2月供应显然下滑，合适咱们的预期。1-2月生铁和粗钢永别为13213万吨和8619万吨，同比永别低浸10.8%和10.0%，紧要系北方区域采暖季以及冬奥会残奥会限产。往前看，跟着3月15日北方采暖季限产的结果，咱们预期四月滥觞粗钢产量或有所回升，但正在产能产量双控以及绿色冶炼成为行业高质地开展新主线的配景下，咱们以为回升幅度照样有限，咱们支撑22年钢铁产量持平或略降的判定。

　　需求数据超预期，满堂延续瓦解，创设业仍强于兴办业。1)兴办业景气显然改良。目前钢铁主旨抵触正在于需求，加倍是看待2022年地产景气下行周期中，市集对兴办用钢需求预期较为消沉。从2月宏观数据来看，兴办用钢景气显然改良。地产方面，钢铁兴办用钢需求的领先目标拿地及出售，同步目标开工及施工增速环比显然回升。基筑方面，1-2月基筑投资增速8.1%，环比12月上升7.7%，基筑投资不停改良。近期基筑浮现较众踊跃蜕化：资金端财务边际放宽，专项债数据超预期，并夸大岁首酿成实物事业量；项目端兴办企业新签署单明显改良同时兴办业PMI回升。值得留意的是，宏观数据的显然向好也许与咱们所侦察到的钢铁下逛需求高频数据的存正在必然差异：从下而上咱们确实能侦察到近期满堂钢铁需求的渐渐还原，社会及钢厂库存较往年更早地双双睹到拐点，周度钢材外观消费量联贯5周回升，代外下逛实正在需求的水泥的出货量也渐渐回升，必然水准上验证了咱们以为稳增进配景下钢铁下逛需求希望修复的看法。可是从绝对强度来看，兴办用钢的改良幅度也许没有宏观数据的改良那么显然：遵照Mysteel统计，1-2月螺纹钢外观消费量为1386.4万吨，同比降23.2%，环比-20%。回头过去几轮稳增进周期中钢铁需求的蜕化，咱们以为本轮稳增进周期中基筑希望渐渐发力，钢铁需求或正在二季度进一步回升，并激动钢价及钢企节余扩张。2)创设业景气延续安靖，工程机器相对偏弱。1-2月创设业投资增进20.9%，环比增7.4%，显露出创设业景气有所回升。细分行业景气同时向好，挖机销量以及汽车产销不停回升，家电满堂安靖。满堂来看，创设业需求较兴办用钢偏好：遵照Mysteel统计1-2月五大种类钢材外观消费量6186万吨，同比-4.3%，这种瓦解必然水准上依然显露到钢企利润上：创设业用钢相对兴办业用钢正在1-2月改良幅度更为显然。3)钢材出口支撑弱势，预期3月希望改良。钢材出口方面，1-2月钢材出口约832万吨，21年1-2月是1500万吨，紧要系钢材出口正在出口退税撤销计谋以及邦外里钢材价差收窄的影响。咱们以为俄乌冲突导致欧盟钢材进口受损或间接对邦内板材出口酿成利好，目前咱们确实侦察到俄罗斯第二大钢铁坐蓐商谢韦尔钢铁甩手向欧盟供货，与之对应的是安塞乐米塔尔公告涨价200美元/吨，英邦钢铁公告钢铁涨价25%，显露出海外供应链告急，也许间接利好邦内板材出口。

　　满堂来看，1-2月钢铁需求有所好转，激动钢企利润环比明显改良。得益于基筑投资与创设业景气渐渐回升，钢铁1-2月需求有所改良：钢铁周度钢材外观消费量从1月最低同比-25%，到迩来一周回升至同比-5.9%。往前看，一季度钢铁采暖季限产，供应难有增量，从近期高频数据来看，钢铁供需偏告急，钢企节余显然回升。咱们测算1月此后螺纹钢/热轧吨钢毛利(探讨一个月铁矿库存)为661/551元(VS 21年四序度均值401/95元)。往前看，跟着“稳增进”信号的延续显然，咱们判定2022年“稳增进”的基筑投资及保护性住房投资的上升和地产景气下行之间的拉锯战，最终或是“稳增进”攻克优势。咱们以为2022年钢铁下逛需求希望支撑1.6%的正增进，正在供应受限的配景下，钢铁供需仍偏紧，对钢铁供需及钢企利润无需消沉，咱们测算2022年行业规范产物螺纹钢吨钢毛利支撑700元左近程度(VS 2021年 707元/吨)，咱们以为板块节余或超市集预期。

　　低估值高分红修建高安详边际，当下逢结构良机。钢铁板块估值仍处于史籍底部。咱们以为节余本领卓越，分红安靖的板块龙头领前具备高性价比。正在供应受限，原料周期睹顶回落的配景下，需求的渐渐改良叠加板块节余的稳步扩张会成为板块行情首要的催化剂。4Q21受高价原料库存影响，钢铁板块节余较弱，咱们以为目前已根本反应入股价，向下空间有限，板块迎结构良机。

　　“稳增进”信号进一步深化，钢铁下逛需求苏醒可期，看好板块2Q估值修复行情。政府事业通知稳增进信号进一步深化，房住不炒配景下，咱们以为本轮稳增进配景下钢铁需求希望苏醒。目前咱们侦察到需求依然滥觞稳步还原。而供应相对受限，咱们看好2Q钢铁下逛需求渐渐苏醒，并激动钢价及板块节余稳步上行，板块希望迎来估值修复行情。

　　2月新增贷款1.2万亿元，同比少增1300亿元，低于市集预期的1.5万亿元；贷款存量增速环比低浸0.1个百分点。2月新增社融1.2万亿元百姓币，同比少增5315亿元，低于市集预期的2.2万亿元。社融存量增速环比低浸0.4个百分点。

　　新增贷款同比少增1300亿元，紧要因为1)中长久对公贷款同比少增5950 亿元，受房地产危害等影响，企业融资需求较弱；2)住户中长久贷款同比少增4570亿元，主因按揭需求较弱拖累。另一方面，单子贴现同比众增 4870亿元，同比增幅创2009年2月此后新高，显露出对公融资需求偏弱下单子“冲量”气象。

　　新增社融同比少增5315亿元，紧要因为1)发放给实体经济的贷款(贷款剔除非银机构贷款)后同比少增4330亿元，非银贷款高增也许与低利率和“冲量”相闭；2)未贴现单子同比少增4910亿元，紧要因为大方单子贴现，实质上新增外外里单子合计同比持平；另一方面，政府债券/企业债券融资仍较为端庄，永别同比众增1710亿元/2020亿元。

　　“稳增进”和“弱需求”之间的抵触，咱们以为缘故正在于间、区域间冷热不均。1)间：1月数据显示大型银行和中小银行贷款投放的瓦解水准创史籍新高，四大行贷款余额增速史籍上初次越过中小银行。大行岁首基筑类项目储藏充塞，但一面中小银行出于价钱不具备上风、地产联系危害偏好下降等探讨投放较为滞后。2)区域间：1月长三角和珠三角区域贷款增速15%/14%，而东北、环渤海、西北区域贷款增速仅为5%/7%/9%。

　　1月住户中长久贷款少增4600亿元，显示住户购房需求依然偏弱。正在融资端，按揭放款要求已有显然改良，昨年10月此后联贯5个月放款周期缩短、2月已降至史籍低位，首套房利率低浸至5.5%驾驭，亲昵史籍低位。对公方面，开采贷投放依然受到银行危害偏好限制，叠加拿地速率放缓，投放并未显然改良。

　　遵照咱们的调研，邦有大行项目储藏充塞，咱们估计一季度信贷力度也许延续，而中小银行信贷需求后续仍有较大不确定性。参考史籍经历，中长久贷款增速滞后信贷脉冲约4个月，2021年12月信贷脉冲睹底，咱们估计3-4月信贷需求也许企稳。终年来看，咱们仍估计新增贷款和社融约21/32万亿元，同比众增约1/2万亿元。

　　有色行业的广谱种类正正在进入环球滞胀生意的窗口，机遇来自“胀-滞-松”的转化。目前胀咱们依然看到了，从2020年的大放水，到2021年疫情中的大苏醒，再到2022年俄乌危境浮现紧张的供应挫折，这使得通胀程度渐渐升级；可是还没有统统浮出水面是滞和松。

　　这紧要显露正在美邦还正在苏醒，以及正在美邦苏醒的配景下，美联储起码近期的泉币计谋照样趋势于的。因而，咱们看待近期环球金融市集的疲弱显露，实在和美联储3月15-16日议息会加息的预期亲密联系。这额外像2015年尾，美联储正在上一轮QE之后的第一次加息之前的地步，可能说环球的金融资产都正在反叛式的杀跌。原形上，美联储2015年尾加息之后，探讨到环球经济被加息浮现阑珊危害，2016年终年是没有加息的，也迎来了环球金融市集的大反弹。

　　可是，盼愿美联储能立地宽松，也不大实际。此刻的经济阑珊危害紧要是欧洲首当其冲，美邦还正在强劲苏醒，因而没有须要现正在由鹰转鸽。

　　中期看，环球滞胀生意是形势所趋，非论俄乌危境是不是会延续，最终结果若何，都不会制止这个趋向。由于俄乌危境使得俄罗斯，行为环球体系首要性的能源和大宗商品供应邦，正在制裁和交兵的配景下，被破除正在现有的邦际生意系统以外，将浮现通俗的供应链扯破和重构的经过，这对通胀的延续性进一步深化，加大对经济的负面压力，以及对此刻美联储的紧缩计谋带来掣肘。短期看，看待胀，滞，松的转化，落实到美邦的经济放和缓美联储泉币计谋由鹰转鸽，是形势所趋，但需求一段时分。

　　美邦2月CPI高达7.9%，赋闲率从1月的4%进一步降到了3.8%，3月15-16日美联储议息会，第一次加息是势正在必行，这也使得从3月8日至今，美债十年期收益率提拔28bp，十年期通胀预期只上升3bp，实质利率浮现了25bp的抬升，导致金价跌至1900美元/盎司程度。可是，正如前文所述，跟着看待胀，滞，松的转化，落实到美邦的经济放和缓美联储泉币计谋由鹰转鸽，会驱动实质利率下行，黄金筑设价钱会慢慢凸显出来。

　　邦内电解铝产量联贯5个月同比负增进，但边际上有必然的复产压力。据阿拉丁、SMM&IAI统计，截至2022年3月初，邦内电解铝运转产能约为3897,6万吨/年，筑成产能4451.9万吨/年，宇宙电解铝企业开工率约为87.5%。2月中邦电解铝产量294.6万吨，同比省略2.35%，月度产量联贯5个月同比负增进，紧要受到昨年邦内双碳和电力告急变成270万吨/年运转产能减产影响。但岁首此后邦内电力告急渐渐缓解，截至3月11日，邦内复产产能抵达145.5万吨/年。探讨采暖季事后、汛期光临，电力告急进一步缓解，咱们估计复产产能仍将不停添加。

　　可是，海外的供应挫折的影响是很大的，并且延续性斗劲强。一是俄乌交兵导致俄罗斯的电解铝出口受到加大水准的阻断，俄罗斯电解铝的产量、出口量占环球产量比例约略正在6%和5%；二是油气、煤炭价钱大涨之后直接导致此后俄罗斯能源进口的欧洲，浮现电解铝的减产超。

　　据邦际铝协(IAI)统计，海外2022年1月电解铝产量241.3万吨，同比-0.45%，月度产量初次浮现负增进，紧要受昨年12月欧洲铝厂收电力告急闭停的影响。据Mysteel&SMM统计，西欧电解铝运转产能326万吨/年，因为能源告急，从2021年12月至今依然减产越过80万吨/年，占环球1.1%。

　　库存端，截至3月14日，邦内社会库存112.1万吨，2月初至今累库39.5万吨，值得留意的是，本周初次浮现节后去库，讲明季候性去库周期也许开启。海外LME库存延续去库，截至3月14日库存量为75.3万吨，继2021年3月14日此后延续去库。

　　本钱端，2月电解铝的三大本钱项煤炭、氧化铝、阳极价钱环比永别上升5%、11%、7%，但铝价上涨7%，吨铝利润4474元/吨，环比提拔13%，依然再次回到史籍高位。咱们估计2022年电解铝的吨铝利润仍会支撑较高程度。

　　综上所述，咱们依然以为LME高铝价延续性强，邦内沪铝跟涨形势所趋，高吨铝利润延续性强，不停执意看好电解铝行业筑设价钱。

　　三、铜：1-2月环球铜精矿供应相对宽松，邦内下逛仍处淡季累库周期，3月旺季希望光临

　　1-2月铜精矿供应相对宽松，矿端供应作梗率较低。2月底SMM铜精矿指数(月)报64.23美元/吨，较1月续涨0.76美元/吨，环比上涨1%；3月10日SMM进口铜精矿指数(周)报67美元/吨，较2月底上涨4.3%。3月岁月市集成交根本以4、5月装船现货为主，一季度现货备库竣事，据财富反应，邦内一面冶炼厂滥觞转售口岸铜矿，叠加供应端难睹显然作梗，估计加工费支撑涨势。

　　1-2月邦内电解铜产量累计同比增进3.29%，估计3月产量稳中有升。据安乐科，2022年2月份22家样本企业合计坐蓐阴极铜78.59万吨，同比增进3.45%，环比增进5.76%(1月产量校正后为75.17万吨)。1-2月样本企业累计坐蓐阴极铜152.89万吨，同比增进3.29%。

　　3月份邦内铜陵有色、富冶和鼎、青海铜业等企业有检修筹划，只是紧要影响粗炼症结，对精华铜产量相对较小，加上自然天数比2月添加3天。于是估计3月份邦内阴极铜产量环比支撑稳中有升趋向，估计铜产量正在80万吨驾驭。

　　显性库存及隐性库存皆处史籍低位。截至2022年3月14日，三大生意库存合计30.9万吨，环比持平；邦内保税区库存23.8万吨，环比低浸0.4万吨。

　　短期看，环球铜矿供应依旧还原趋向，近期美联储议息会偏鹰，但探讨到需求旺季渐渐光临，邦内信贷要求宽松，稳增进计谋渐渐发力，铜价或支撑轰动体例。

　　长久看，咱们以为铜价中枢渐渐抬升体例不改。一是铜矿供应进入低速增进时期，加工费低位抵制铜冶炼产能；二是干净能源革命及美邦推出新基筑筹划配景下，铜需求空间被翻开。从供需平均来看，环球精铜供需缺口将渐渐扩展，铜价中枢希望抬升。遵照咱们测算，2022-2024年受铜矿项目投产影响，精铜将阶段性过剩19万吨、46万吨、28万吨；2025年滥觞铜将延续缺乏，2030年环球精华铜估计将缺乏达200万吨，将占当年需求6.4%。

　　2月至今邦内碳酸锂价钱从37.8万元/吨上涨至49.4万元/吨，涨幅抵达31%，上涨的缘故紧要有三，一是邦内锂盐冶炼厂一方面受到春节检修影响减产幅度较大，2月中旬滥觞一面邦内主流冶炼厂举办年度检修，2月邦内氢氧化锂产量为1.27万吨，环比-21%；二是邦内盐湖企业受到冬季影响产能诈骗率较低，2月邦内盐湖为原料的碳酸锂产量为3844吨，环比-17%，三是因为前期锂盐货源缺乏下逛备货水准缺乏，春节之后采购需求仍相对繁荣，于是市集供需缺口仍存，支柱锂价上涨。

　　咱们以为3月滥觞锂市集将发现两点紧要趋向，一是碳酸锂价钱如故会处于高位，可是涨势也许会有所放缓，一方面，邦内锂盐厂的检修将正在3月中旬结果，邦内锂盐厂的坐蓐谋划将渐渐还原寻常，因为青海区域气温的上升邦内盐湖企业产能诈骗率希望提拔，咱们估计3月锂盐供应将有必然增量。另一方面，目前下逛正极资料企业依然根本竣事备货，叠加一面正极企业对高价锂盐的采购立场趋于隆重，下逛的采购需求或将省略。

　　二是氢氧化锂与碳酸锂的价差希望收窄，受益于电池企业正在高镍订片面的增量，氢氧化锂的采购需求或将有所提拔，价钱上行速率或将加快，与碳酸锂的价差希望渐渐收窄至合理区间。

　　五、镍：伦镍遭受史籍性逼空行情，镍市集处于豆剖形态，5万美金价钱高位不成延续

　　短期看，电镍价钱速速拉升，镍铁/硫酸镍对纯镍价钱贴水下行，镍市集浮现豆剖形态，这是因为俄乌形式不确定性、低库存、本钱支柱、生意逼仓活动等身分叠加导致。

　　正在本次逼仓事务中，咱们以为主旨缘故正在于红土镍矿产物的套保具有自然的bug，即青山坐蓐出来的产物镍铁或者是高冰镍，其镍含量实在是无法抵达LME恳求的纯镍产物的水准的，因而正在持仓量大、空头会合、根本面又有支柱的境况下，才浮现了这一场史籍性的逼空。

　　咱们以为，这回逼仓事务潜正在的耗损和滚动性危害以及连带机构局限大，但看待青山而言，其承受的耗损危害也许低于预期，一是青山远期也有一一面合约散布，并不是齐备头寸会合3月，二是青山即使场应酬易买入看跌期权，那么一一面耗损也会止于期权费。但看待银行和经纪商而言，迥殊是场应酬易的期权合约敌手方银行，其耗损危害则有也许会加大。

　　向前看，青山昨日凌晨颁发布告，已与期货银行债权人构成的银团杀青缄默制定，正在缄默期内踊跃商讨落实备有担保的滚动性授信，不会强行被平仓和恳求追加包管金，但青山后续也会慢慢省略其持仓，因而起码目前看来滚动性危境依然废止。

　　LME也公告将于3月16日还原镍市集生意，并且会筑设涨跌停板节制。叠加美联储加息或将落地、俄乌冲突日前浮现少少和缓的机遇，也许正在宏观心绪上对镍价也是降温，同时邦外里联系机构和部分也正在介入妥洽，估计后期情景将慢慢趋稳。

　　短期看，镍价蜕化紧要取决于俄乌地缘政事的发酵对镍价的推波助澜以及根本面财富链对镍价回归理性的召唤之间的博弈。一是俄乌形式边际蜕化，即使非常情况下，俄乌联系又恶化，假设改日俄罗斯镍供应产量齐备消逝，则环球镍行业供需平均从2022年滥觞由过剩转为缺乏，镍价中枢将满堂抬升。

　　中长久看，探讨到下逛财富链的本钱接受本领(以新能源车为例，镍价从2万美元上涨至5万美元，单车带电60kwh的8系电车的镍原料本钱约添加1万元)，和镍铁和红土镍矿MHP和硫酸镍产能正在2022年之后希望加快投放，镍价中枢应回落至2万美元以下，5万美元的高镍价不成延续。

　　供应端，受到缅甸疫情影响，供应不停紧缩支柱价钱上涨。截至3月11日，氧化镨钕、氧化镝、氧化铽30天涨幅永别上涨5.0%、1.0%、5.0%。下逛受原料价钱支柱，规范磁材种类钕铁硼50H涨幅10.2%。

　　2月正值春节，坐蓐时分较短，辨别企业开工缺乏，镨钕不停减产。据百川盈孚，2月氧化镨钕、氧化镝、氧化铽产量永别为5800、185、33吨、环比永别为-7.53%、-2.63%、-2.94%；金属镨钕、镝铁、金属铽产量永别为5150、158、32吨，环比永别为-2.83%、-2.47%、-3.03%。

　　需求端，受计谋对价钱劝导，下逛需求有所旁观。受到3月3日邦度稀土办约说企业，劝导价钱回归理性的影响，近一周稀土价钱有所下滑，导致下逛市集旁观心绪浓密，询单踊跃性滥觞低浸，实质成交缺乏。咱们以为，下逛磁材企业众半有长协订单支撑坐蓐，固然推迟采购，但估计延续会有补货需求，实质成交将对价钱将有所支柱，估计稀土价钱下调幅度有限。

　　众家稀土永磁板块上市公司事迹增进，磁材单吨节余希望迎来趋向性上行，磁材公司希望迎来量价齐升的事迹大年。咱们以为，一是磁材单吨节余迎来趋向性上行。磁材出售价钱日常服从1个月至3个月，乃至半年至一年调价，涨价相较于原资料具有较为显然的滞后性，以钕铁硼50H为例，遵照咱们测算，2021岁首至今，钕铁硼紧要原料本钱上涨177%，钕铁硼50H价钱仅上涨66%，磁材单吨节余希望迎来趋向性上行。二是磁材产销具有较强的发展性。

　　因为邦际原油价钱上涨启发邦内石油联系行业价钱上涨，2月化学原料和化学成品创设业、化学纤维创设业PPI环比上涨1%和1.1%，同比上涨19.7%和11.4%。从化工产物价钱指数看，目前价钱指数为5,872，岁首此后累计上涨14%，目前这个价钱指数处于2012年此后96%的分位数，正在史籍高位。目前布伦特原油价钱依然处于100美元以上的高位，正在需求端增速减缓的配景下，化工品上逛价钱大涨导致本钱难以利市传导，对众半化工品短期节余变成了必然影响。

　　一是，改日几年发展确定性强的一线龙头公司迎来中长久政策筑设机会。因为上逛邦际原油、煤炭等大宗商品涨价对一面龙头企业短期节余变成了必然影响，目前股价调治依然反应了对短期节余较为消沉的预期。往前看，一线化工龙头企业改日几年血本开支较大，同时正在原料用能不纳入能耗双控侦察的配景下，咱们估计化工企业大项目审批也许性提拔，化工龙头企业基于血本开支驱动改日3-5年仍有较大的发展空间。站正在此刻职位咱们以为该当淡化短期的节余震撼，聚焦化工一线龙头企业改日的发展确定性，从中长久来看目前职位筑设价钱高。

　　欧洲自然气/工业电价高企，部瓦解工品本钱上涨显然。3月，欧洲TTF自然气价钱上涨至54.9美元/MMbtu，约合12.3元/立方米，法邦/荷兰工业用电价钱上涨至359/319欧元/MWh，约合2.48/2.21元/度电。正在石化化工产物的坐蓐经过中，自然气与电力均是首要的本钱构成一面。以合成氨与工业硅为例，合成氨自然气单耗约850立方米/吨，自然气价钱上涨1元/立方米，对应本钱上升850元/吨；工业硅合成耗电约1.2万度/吨，电价上涨1元/度，对应本钱上升1万元/吨。

　　欧洲聚氨酯与维生素A/E等产物产能占斗劲高，本钱弧线右侧希望显然上行。咱们体系梳理了一面首要化工品环球产能散布，此中欧洲产能占斗劲高(超30%)的化工品有维生素A、维生素B2、维生素E、TDI、MDI与蛋氨酸等。咱们以为欧洲自然气价钱的大幅上行，将导致前述化学品坐蓐本钱大幅抬升。

　　看好中邦化工品出口依旧高景气，倡议闭怀TDI与维生素E等。咱们以为环球能源价钱迥殊是欧洲自然气与工业用电价钱涨幅较高，邦内聚氨酯、维生素E等产物出口希望不停依旧繁荣，利好联系产物价钱上涨。1)TDI方面，2021年我邦TDI产能142万吨，行业产能诈骗率87%是2018年此后最高程度。探讨到改日几年环球TDI新增产能较少，同时供应端邦外里存正在检修及不成抗力扰动，以及需求端不停增进，咱们以为TDI产物价钱希望依旧长周期景气。2)维生素E方面，因为供应端帝斯曼收购能特科技75%股权，并建设合伙公司运营维生素E及此中央体，咱们以为供应端行业会合的的提拔将有用改良行业体例，叠加欧洲能源价钱上涨导致本钱上升利好邦内维生素E需求，咱们估计维生素E价钱希望依旧强势。

　　遵照邦度统计局数据，2022年1-2月，社会消费品零售总额74426亿元，同比增进6.7%此中家用电器和音像器械类零售总额1321亿元，同比增进12.7%。家电零售总额同比高增进紧要缘故有两点：(1)本钱身分驱动下，以空调为代外的家电产物提价显然，零售价钱的提拔启发了零售额的增进；(2)21年同期基数较低未还原至疫情前途度，22年1-2月家电零售总额比拟于19年同期增进9.1%(22年1-2月社零总额比拟于19年同期增进12.7%)。

　　回头家电板块迩来的境况，家电板块自2021年10月滥觞整个反弹，2022岁首此后调治。目前市集紧要的倒霉身分：1)2022岁首此后大宗原资料价钱上涨，改造了之前市集看待本钱低浸的预期。目前原资料价钱有所回落。2)美邦高通胀，海外居家类耐用品需求下行惹起市集忧愁。3)东欧市集固然不是家电品牌出海的重心区域，可是一一面企业正在东欧有小范畴产能结构，会受到少少影响。4)百姓币兑美元汇率延续上升，导致海外出售节余本领低浸。5)地产1-2月出售数据下滑显然。6)邦内疫情众点散逸，影响零售消费。

　　1)从零售端数据看，近期家电满堂需求显露较为中等。遵照奥维云网、财富正在线月，空调线月线月空调行业内销排产量同比+5%，出口排产量同比+14%；1Q22空调内销排产量同比+2%，出口排产量同比+12%，代外厂商对改日需求加倍是出口需求如故较为乐观。大厨电(不包括集成灶)线%，洗碗机品类线%，集成灶行业线%。干净电器行业线)海外需求回落。遵照海闭总署数据，2022年1-2月，家用电器累计出口量达5.49亿台，yoy -7.9%；累计出口金额140.72亿美元，yoy -3.6%。2021年报显示，

　　、伊莱克斯、iRobot、SEB等欧美家电公司自3Q21此后正在北美、欧洲区域的收入增速均环比放缓。同时叠加本钱、海运用度上行，导致利润率同比低浸，此中小家电企业震撼显然高于众人电企业。正在出口高基数的境况下，美邦高通胀、海外居家类耐用品需求下行，出口略有回落。3)节余方面，2022年此后铝、铜、塑料等大宗商品重回上升通道，目前大宗商品价钱依然处于相对高位，大宗商品价钱近期有所回落。咱们估计此刻原资料价钱上涨看待

　　的负面边际影响不足2021年。经历调治，不少家电企业的节余程度依然处于低位，具有较大的修复空间。归纳来看，市集需求较为中等，零售额增进紧要靠提价激动，新兴品类增速较速，

　　邦度邮政局数据显示2月份宇宙速递任事企业营业量竣事69亿件，同比增进49.7%；营业收入竣事657.1亿元，同比增进27.4%。一方面正在“马上过节”的倡导配景下，春节岁月寄递需求大幅添加；另一方面冬奥经济拉动电商平台冰雪类消费需求，营业量增进明显。咱们看好羁系情况下明白系体例修复带来的节余本领还原。

　　4子板块中，外贸集运：美西线、日本线支撑高位，欧线有所回调。需求闭怀近期邦内疫情是否影响坐蓐和出货。内贸集运运力增速放缓，短期运价季候性回落但同比仍显强势，淡季超预期。干散货正在春节事后市集需求回暖，外加地缘身分影响，3月14日BDI指数较上月强劲上涨37.5%。油运运价如故正在底部。咱们以为跟着老旧船舶进一步拆解退出、后续原油补库存需求的浮现，油运市集将引来苏醒。航运板块油运目前是左侧结构机遇，集运闭怀需求端的蜕化和上市公司分红等事务性驱动。

　　紧要航司的2月数据还没颁发，从之前春运的数据看，春运末期行业显露疲弱，同比下滑20%+，和2019年比拟下滑40%+。近期紧要都市疫情屡屡，咱们猜度市集显露仍处于较低迷的形态，从运力数据看，3月初航司邦内运力较2月月均程度有10%的下滑。长久看，咱们以为正在延续低位运转下行业改日供需还原确定性较强，邦内经济舱全价提拔及邦际线平缓摊开也许带来的高票价弹性，均希望启发航空节余超预期。

　　从端到端价钱来看，2月亚马逊跨境空运产物中美/中英/中法线%，跨电空运产物运价下跌显然，紧要缘故有：1)季候性缘故；2)香港疫情下深圳和香港线)昨年一面跨电物流商为了保护运力安靖，通过长协或包机扩充了全货机运力，跨电空运舱位斗劲充塞。

　　遵照乘联会数据，2月狭义乘用车市集零售/批发/产量永别为125/146/149万辆，环比-40%/-33%/-27%，同比+4%/+27%/+31%。2月受到春节假期和疫情屡屡的影响，产销环比均有较大幅度下滑，幅度根本可比实质事业日省略，而批发和产量同比正在昨年缺芯导致的低基数根柢上竣工较大的正增进。2月发现产量批发零售，行业补库存，2月渠道库存添加8万辆、厂家库存添加4万辆，库存系数环比提拔，但遵照车企反应，绝对库存程度依然不高。1-2月满堂来看，零售/批发/产量永别同比-2%/+14%/+18%，终端需求略差于2021年。分品牌看，自助品牌份额依旧高位，2月批发份额抵达43.4%，同比+1.1ppt，1-2月累计批发较2021年年度份额增进2.8ppt.自助品牌头部企业显露强势，吉祥、长安销量延续领先，自助品牌头部企业显露亦有区别化，紧要受到芯片供应瓶颈区别的影响，自助正在新能源市集取得显然增量，目前主旨自助品牌均预期3月批发销量也许竣工同比正增进。

　　2月新能源乘用车批发/零售销量抵达32/27万辆，同比+189%/+181%，环比-24%/-23%，环比降幅较小，批开头分泌率抵达21.8%，环比+2.8ppt，新能源市集景心胸较高。从车型构造看，2月纯电动批发销量25万辆，同比+162%，插电混动销量7.2万辆，同比+351%。纯电动市集哑铃型构造有所改良，此中A00/A0/A/B占纯电动级份额28%/14%/23%/35%，A级车发力。分车企看，环比启发细分市集跑赢的搜罗比亚迪、特斯拉、上通五菱等，批发销量越过万辆的搜罗比亚迪87,473辆、中邦56,515辆、上汽通用五菱26,046辆、14,285辆、奇瑞汽车10,271辆。正在电池涨价、补贴退坡配景下，目前看品牌提价向消费者传导本钱压力是趋向，

　　正在昨年底涨价的根柢前进一步提价，新实力及自助强势品牌正在手订单较为丰裕，也也许随从提价，激发市集对需求高增滥觞有所忧愁。咱们以为3月的新增订单和销量较为症结，目前看大一面强势品牌预期希望回到或亲昵昨年12月的销量高点。目前咱们依然支撑2022年新能源市集高增、越过500万辆的预期。

　　代外企业看，北汽福田2月销量3.76万辆，同比-22%，一汽解放2月销量2.17万辆，同比-48%，宇通客车2月销量840辆，同比-36%。重卡方面，受邦五车消化库存及下逛需求低迷影响，1-2月份销量数据仍外露出行业较大压力，2月销量同比-49.9%，期望3月份数据浮现环比改良。从终年来看，估计跟着邦五车库存去化以及芯片供应慢慢改良，下半年同比增速将有所上升，终年发现“前低后高”的行业态势。咱们估计2022年重卡总销量希望抵达130万辆。客车方面，2月大客/中客销量同比+26.1%/+4.7%，稍显回暖，但处于公交需求淡季、绝对销量程度有限。目前看客车邦内需求筑底确定性强，需求苏醒幅度需求看本年3-4季度旺季的境况。近期汽车板块回调幅度较大、越过大市，市集对行业需求、电池及原资料涨价以及供应链存正在较众忧愁。本钱端压力看，咱们以为电池涨价影响最大、单车正在万元驾驭，铝等其他大宗涨价带来的本钱压力目前看明显小于昨年、单车不到千元。此刻板块估值回终究部、具备吸引力，进一步下跌更众是体系性危害的开释，依然倡议闭怀中长久的结构机遇。

　　1-2月份此后，传媒板块仍处于筑底期，实质界限聚焦思思引颈主线、缠绕高质地开展焦点，优质实质有序上线，未成年人维护和实质优质精品化的显然羁系偏向下，各平台加大降本增效，器重长久IP化结构价钱或渐渐开释；营销广告方面，稳增进趋向下消费品广告预算显露踊跃。新业态方面，跟着顶层策画层面的认同和促进，咱们以为“元宇宙”渐渐进入理性阶段。

　　遵照CTR数据，1月全媒体广告刊例花费同比增进1.9%，环比低浸13.2%；此中，1月电梯LCD/电梯海报刊例花费永别同比增进30.7%/25.2%，支撑高景气程度，1月1日的分众传媒刊例价常例上涨亦有所助助。梯媒市集月刊例花费自2020年5月至今，同比增速均依旧双位数及以上增速，显露梯媒增进韧性，短期来看，3月此后宇宙疫情屡屡，防疫步调下对寻常上刊有影响，经济承压亦会影响短期广告主投放需求，叠加昨年同期正在线

　　广告主同比基数题目，咱们估计1Q22梯媒广告收入或面对下滑压力，倡议闭怀常态化谋划本领。其余，社会化营销钻营众元更始。咱们以为，广告主珍惜品牌营销的长久延续性及社会化立体营销带来的广告效益提拔，虽然受到疫情屡屡等情况影响，短期或略有承压，但邦民经济稳中有进、消费升级类商品出售生动。中长久中邦消费品牌化广告需求添加仍是主线。

　　逛戏：行业搜求健壮榜样高质地开展，头部厂商体例安靖，优质产物具备逐鹿力。近期，邦内逛戏版号联系事项延续受到闭怀，咱们侦察到，迩来一批邦内版号发放时分为2021年7月，截止2022年2月尚未有新一批版号发放。版署外现 “目前仍正在寻常摄取逛戏公司的版号申请”，讲明审查正在延续，版号申请处于常例化的申报、摄取流程中。中宣部出书局担任人于即日担当《中邦信息出书广电报》专访，夸大2022年全行业将进一步强化思思引颈，提拔焦点出书宣扬力及影响力；正在收集逛戏方面，担任人外现出书局将出台束缚步骤，庄厉防范未成年人浸溺收集逛戏，加大对收集逛戏的察看力度，正在元宇宙、电竞、“脚本杀”等新业态方面，将延续跟进咨询，依法举办收集出书束缚。短期来看，咱们判定，逛戏行业羁系是常态化的，重质控量的羁系偏向相对光后，未成年人维护及实质合规是羁系重心，出海环球化开展是策动偏向。咱们以为，此刻头部厂商满堂体例安靖，公司踊跃举办内部管束构造优化，优质产物延续驱动财富新增量，激动高质地开展。

　　视频平台：降本增效成为配合趋向，闭器重点实质上线，精品实质上线启发头部视频平台用户数据改良，芒果TV综N代《伙伴请听好2》《大侦探7》于1月下旬回归，S级剧集《尚食》于2月22日播出，遵照QuestMobile，2022年2月芒果TV DAU环比增进15.6%，人均单日应用时长环比增进14.7%。市集趋向方面，咱们判定，2022年，头部视频平台由闭怀用户增进转向特别闭怀节余，降本增效成为行业开展配合趋向。

　　片子板块：进口影片加快定档希望提拔终年票房弹性，但疫情屡屡或带来短期不确定性。

　　遵照艺恩数据，2022年2月宇宙不含任事费票房95.02亿元，同比低浸15.2%、较2019年同期低浸8.3%，咱们判定紧要因为春节档票房同比下滑22.9%；2022年1~2月票房119.7亿元，较2020/2019年同期永别下降16.0%/11.2%。2022年2月此后进口影片引进和定档速率有所加快，《奥秘海域》《新蝙蝠侠》《月球陨落》《精灵旅社4:变身大冒险》《奇特动物：邓布利众之谜》永别定档3月14日/3月18日/3月25日/4月3日/4月8日，《坏蛋同盟》等近期亦公告引进，咱们以为跟随海外疫情束缚常态化、中外沟顺畅畅，进口片引进希望进入常态，从而提拔终年票房可睹度。

　　但从短期来看，因为近期宇宙疫情正在众地有所屡屡，一面区域对搜罗片子院正在内的文明文娱处所选用特别庄厉的防控步调，据拓普数据统计，截至3月14日11时，暂停影院占宇宙影院数的29.8%，票房份额为29.4%；搜罗上海市、深圳市、青岛市、吉林市等正在内的40座疫情较紧张都市影院整个暂停，市集份额占比15.7%，近一半省份影院闭停率25%以上。咱们以为疫情屡屡对一面区域影院谋划带来不确定性，并也许进一步影响常态化谋划的还原，倡议延续闭怀疫情的也许影响及潜正在影投院线体例蜕化。

　　据邦度统计局数据，2022年1-2月社会消费品零售总额7.44万亿元，同比外面增进6.7%；范畴以上消费品工业添加值同比增进9.7%，速于齐备范畴以上工业增进；限额以上单元粮油食物类、日用品类、饮料类的零售额同比永别增进7.9%、10.7%和11.4%。反应消费品于需求端和供应端均有边际改良，白酒春节出售数据端庄增进也可能加以印证。

　　酒鬼酒1-2月净利润估计永别同比增进20%驾驭/50%以上/130%驾驭，均超市集预期，当代缘净利润+26%驾驭，合适市集预期，显露出白酒行业较强的节余本领和抗危害本领，再次验证白酒板块较强的需求韧性，提振白酒板块的投资信念；目前板块渐渐迎来季报预期催化，众半酒企准期竣事打款发货，一季度开门红可期。从资金面看，受到美联储加息预期、通胀预期、俄乌冲突等海外事务以及邦内疫情众点产生的影响，短期消沉心绪放大致白酒板块显然回调。从根本面看，行业处于构造性景气，长久仍将延续集平分化趋向。咱们对海外通胀预期和邦内经济下行压力下的白酒板块持乐观立场，一方面白酒无上逛本钱压力，另一方面下逛需求较为刚性，短期库存良性偏低，咱们估计随“稳增进”计谋渐渐落地，白酒需求希望提振。

　　邦度统计局宣告1-2月的社零数据：2022年1-2月社零总额7.44万亿元，同比外面+6.7%，增速环比2021年12月上升5.0ppt，比2021终年的两年均匀增速上升2.8ppt.扣除价钱身分，1-2月社零总额实质同比+4.9%。1-2月消费发现出较强韧性，咱们以为系年货节拉动叠加昨年“马上过年”基数较低等身分的归纳影响，探讨到3月宇宙众地浮现疫情屡屡，咱们估计短期会对线下零售苏醒变成必然扰动，后续需求闭怀疫情防控及疫情演变的态势。

　　消费升级品类显露较优且增速环比提拔，必选消费韧性佳。1)可选品类：金银珠宝、文明办公用品、化妆品同比显露较优，同比永别+19.5%/+11.1%/+7.0%(增速环比永别+19.7/+3.7/+4.5ppt)；汽车、打扮纺织类同比永别+3.9%/+4.8%，增速环比提拔显然(增速环比永别+11.3/+7.1ppt)；2)必选品类：烟酒类、饮料类、日用品、粮油食物不停较速增进，同比永别+13.6%/+11.4%/+10.7%/+7.9%(一面增速环比下滑，永别+6.6/-1.2/-8.1/-3.4ppt)；3)地产后周期品类：家电、筑材、家具类有所瓦解，同比永别+12.7%/+6.2%/-6.0%，家电增进较优，家具有所拖累。

　　探讨到3月众地疫情屡屡，估计短期或对消费苏醒变成扰动，后续仍需闭怀疫情防控发达。近期两会政府事业通知密布，提出通过煽动住户增收、圆满收入分拨轨制、稳就业、保民生、撑持企业纾困等众项计谋，激动消费还原，扩展内需。咱们以为正在稳增进的宏观配景下，消费需求仍具韧性，跟着计谋组合拳的落实，希望提振住户消费信念，支柱消费数据稳固有序还原。